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投資要點：

公司發(fā)布2023 年一季報，業(yè)績表現(xiàn)靚麗：23Q1 公司實現(xiàn)收入5.2 億，yoy+21%；歸母凈利潤0.8 億，yoy+44.6%；扣非凈利潤0.75 億，yoy+37.3%。

線上延續(xù)高增，線下經(jīng)銷修復(fù)顯著。1）線上：估計電商收入約1.2 億元，yoy 為82%，公司線上渠道建設(shè)已進入第二發(fā)展階段，發(fā)力品牌建設(shè)及爆品策略，在去年高基數(shù)的情況下（22Q1 電商yoy 為75%）仍延續(xù)高增，尤其抖音平臺增速較快。2）線下：估計線下收入3.7 億，yoy+11%，其中經(jīng)銷渠道收入yoy 為20%+、KA 渠道收入同比下滑超10%，KA 渠道23Q1 下滑主要系步步高商超關(guān)店影響所致。3）區(qū)域拆分看：估計23Q1 川渝收入yoy 約12%、云貴陜收入yoy 約21%、外圍戰(zhàn)區(qū)收入略有下滑，外圍戰(zhàn)區(qū)收入KA占比較高，KA 收入承壓拖累外圍戰(zhàn)區(qū)。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，推動毛利率提升。23Q1 毛利率同比提升2.1pct 至46.9%，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級。公司陸續(xù)推出大健康系列新品，如敏感肌、有機棉等，高毛利的大健康系列暢銷，逐漸改變大促產(chǎn)品為主導(dǎo)的品項結(jié)構(gòu)。根據(jù)尼爾森統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2022 年公司自由點品牌衛(wèi)生巾產(chǎn)品的市場份額在本土衛(wèi)生巾品牌中排名第三，在重慶和四川市場銷售份額排名第一、云貴陜市場份額均排名第二。23Q1 公司歸母凈利率同比提升2.5pct 至15.3%，期間費用率同比-0.3pct 至29.1%。

展望23 年：1）收入端：增長勢頭依然強勁，預(yù)計電商渠道收入延續(xù)高增，線下增長修復(fù)。

公司核心戰(zhàn)區(qū)加大下沉市場覆蓋和O2O 線上線下營銷聯(lián)動，增速預(yù)計穩(wěn)健，發(fā)展戰(zhàn)區(qū)加大資源投放，加快經(jīng)銷商拓展，優(yōu)化終端陳列，派駐專門團隊指導(dǎo)從產(chǎn)品出貨到終端動銷的全流程，增速預(yù)計強勁；2）利潤端：預(yù)計伴隨原材料價格下行、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，22A 凈利率11.6%，23 年利潤率修復(fù)彈性大。

百亞股份是吸收性衛(wèi)生巾民族品牌稀缺標的，依靠自主品牌升級、發(fā)力電商渠道及線上線下協(xié)同打開全國市場，有望實現(xiàn)彎道超車。持續(xù)堅持“川渝市場精耕、國內(nèi)有序拓展、電商建設(shè)并舉”的戰(zhàn)略，電商渠道延續(xù)高增，線下消費持續(xù)修復(fù)，核心戰(zhàn)區(qū)收入穩(wěn)健，發(fā)展戰(zhàn)區(qū)增長強勁?？紤]到公司全國化拓展勢頭正猛，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，原材料價格下降逐漸在利潤端體現(xiàn)，我們上調(diào)23-25 年歸母凈利潤至2.70/3.39/4.18 億元（前值為2.45/3.07/3.74 億元），當前市值對應(yīng)PE 分別為31/25/20 倍，維持“增持”評級！

風險提示：電商渠道競爭加劇影響盈利、全國渠道擴張進程低于預(yù)期。

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